PERCHÉ È COSÌ DIFFICILE BATTERE IL MARCATO ?

Data originale di pubblicazione Giugno 6, 2023.

I gestori di fondi attivi desiderano ottenere rendimenti migliori rispetto al mercato, pur assumendo meno rischi. Ma perché è così difficile battere il marcato

Il passaggio ai fondi indicizzati a causa delle deludenti e prolungate cattive performance dei fondi attivi sono una forza trainante di un cambiamento in atto, cercheremo qui di spiegare perché è così difficile battere il Marcato.

Mentre sembra logico che i gestori di fondi, alcune delle persone più intelligenti, meglio pagate e meglio attrezzate del pianeta, dovrebbero essere in grado di utilizzare le loro risorse per creare un risultato favorevole per gli investitori, i dati semplicemente non supportano la loro capacità di farlo.

In media, i gestori di fondi attivi sotto-performano costantemente il mercato. Se queste persone sono così intelligenti… perché non si riflette nei rendimenti?

Cercheremo insieme di capire il perché è così difficile battere il marcato per i gestori attivi

Il documento del 1991 di William Sharpe “L’aritmetica della gestione attiva”, pubblicato sul Financial Analyst’s Journal, è un ottimo punto di partenza per spiegare la sfida che i gestori attivi affrontano. È abbastanza semplice. I fondi gestiti attivamente, in media, hanno commissioni significativamente più alte rispetto ai fondi gestiti in modo passivo.

Una nota veloce: i fondi comuni di investimento canadesi hanno alcune delle commissioni più alte al mondo, con una media del 2,35%. A confronto, è possibile costruire un portafoglio di fondi negoziati in borsa (ETF) adatto per l’investitore prudente con commissioni che arrivano fino allo 0,16%.

Quindi, tornando a William Sharpe, il suo documento del 1991 afferma che prima delle commissioni, il rendimento del dollaro medio gestito attivamente sarà uguale al rendimento del dollaro medio gestito passivamente. Questo ha perfettamente senso perché esiste un unico mercato globale e, in generale, tutti i fondi passivi e attivi investono in questo stesso mercato.

Sharpe ha poi affermato che dopo le commissioni, il rendimento del dollaro medio gestito attivamente sarà inferiore al rendimento del dollaro medio gestito passivamente – gli stessi rendimenti prima delle commissioni, ma rendimenti inferiori dopo le commissioni a causa delle commissioni più alte.

Se non ci fossero commissioni, potremmo aspettarci che circa la metà dei gestori attivi riesca a battere il mercato.

Aggiungendo le commissioni, quel numero scende a meno della metà, al massimo.

Ok, quindi il gestore medio attivo ha poche probabilità di battere il mercato in un determinato anno a causa delle commissioni. Ma chi assumerà un gestore medio attivo?

L’idea della competenza del gestore è stata oggetto di molte ricerche,

in un documento del 1997 pubblicato nel Journal of Finance, Mark Carhart ha spiegato che le spese di investimento e l’esposizione a determinati rischi spiegano quasi completamente la persistenza dei rendimenti dei fondi comuni di investimento azionari.

Quindi, se c’è poca o nessuna evidenza di competenza dei gestori, significa che i gestori che hanno ottenuto buoni risultati potrebbero essere stati fortunati nel passato. Trovare un gestore che abbia avuto successo in passato e continuerà ad averlo è un gioco d’azzardo, non una garanzia.

Una distinzione importante qui è che quando parliamo di competenza, ci interessa solo la competenza relativa. Ogni gestore di fondi comuni di investimento è probabilmente intelligente, ben informato e competente, ma devono essere più intelligenti, ben informati e competenti rispetto all’altro gestore dall’altra parte delle negoziazioni che stanno facendo.

Ogni volta che un gestore vende un’azione che ritiene andrà male, un altro gestore la sta acquistando perché pensa che andrà bene. Solo uno di loro avrà ragione

l’industria della gestione degli investimenti è piena di persone con dottorati, titoli di CFA e MBA. Attualmente, la maggior parte delle azioni mondiali è di proprietà di istituzioni piuttosto che di individui. La maggior parte delle negoziazioni sono una scommessa tra due professionisti altamente qualificati.

Il livello di competizione è eccezionale. Man mano che sempre più gestori competenti entrano nel settore della gestione attiva, la fortuna diventa sempre più importante come determinante del loro successo.

A supporto di questa idea, in un documento del 2013, Pastor, Stambaugh e Taylor hanno scoperto che l’aumento delle dimensioni dell’industria dei fondi gestiti attivamente ha un impatto negativo sulle prestazioni dei fondi attivi.

La maggior competizione qualificata rende sempre più difficile generare rendimenti più elevati,

supponiamo di trovare un gestore competente. Ha avuto alcuni buoni anni, ma si può capire che è competente e non fortunato. Quindi… si investe i propri soldi nel loro fondo. Lo fanno anche molte altre persone, perché le prestazioni sono buone.

Abbastanza rapidamente, il fondo crescerà fino a un punto in cui la competenza del gestore diventa meno utile, o addirittura inutile, perché c’è così tanto denaro che deve essere investito.

È una cosa per un gestore competente trovare alcune buone azioni in cui investire qualche milione di dollari, ma se un fondo ha qualche miliardo di dollari da investire, il gestore potrebbe avere difficoltà a differenziarsi dal mercato.

Quando ciò accade, gli investitori in quel fondo si ritrovano con un fondo indicizzato molto costoso, conosciuto come un “closet index fund”.

I calcoli semplicemente non funzionano,

per il gestore attivo medio, trovare un gestore che sarà costantemente superiore alla media è estremamente difficile nell’ambiente sempre più competitivo di oggi.

Anche se un gestore riesce a generare rendimenti più elevati, il suo successo sarà la sua rovina.

Il problema si riduce alle loro commissioni relativamente alte e alla competizione intensa da parte di altri gestori.

C’è un’altra ragione meno ovvia per cui i gestori attivi hanno così tante difficoltà nel battere il mercato

sappiamo empiricamente che un numero limitato di azioni in un indice tende a guidare le prestazioni di quell’indice. Quindi, cercare di selezionare azioni in un indice aumenta drasticamente la probabilità di sotto-performare quell’indice. Perchè quindi è così difficile battere il mercato ?

Quando si cerca di scegliere azioni in un indice nel tentativo di batterlo, la probabilità di sotto-performare è molto maggiore rispetto alla probabilità di sovraperformare.

Questa ricerca è stata pubblicata in un documento del 2017 di Heaton, Polson e Witte dal titolo:

“Perché l’indicizzazione funziona”, una spiegazione del perché è così difficile battere il marcato

questa ricerca assesta un altro colpo all’universo della gestione attiva.

Se analizziamo i dati sui rendimenti di mercato, la base di questa ricerca è chiara. La maggior parte dei rendimenti di mercato proviene da un numero limitato di azioni.

Prendiamo ad esempio i dati dei mercati azionari globali tra il 1994 e il 2016. Nel corso di quel periodo, le azioni globali hanno registrato un rendimento medio annuo del 7,3%. Non male.

Se escludiamo il 10% migliore delle azioni in quel portafoglio di mercato globale, il rendimento annuo medio scende al 2,9%.

Escludendo il 25% migliore, il rendimento annuo medio scende a un valore molto meno entusiasmante del -5,2%.

Ovviamente sarebbe fantastico se un gestore attivo potesse individuare in anticipo le azioni che avranno il rendimento migliore, ma abbiamo visto i dati sulla loro capacità di farlo – non sembra molto buono.

Nella maggior parte dei casi, il rendimento dei gestori attivi può essere attribuito alla fortuna piuttosto che alla competenza.

Un gestore fortunato ha avuto la fortuna di selezionare casualmente azioni che hanno avuto successo.

Nel loro articolo, Heaton, Polson e Witte presentano un esempio molto semplice che spiega la sfida che i gestori attivi affrontano in base a ciò che sappiamo sui rendimenti di mercato.

Se abbiamo un indice composto da cinque azioni e supponiamo che quattro di esse daranno un rendimento del 10% e una darà un rendimento del 50% in un determinato periodo di tempo, e supponiamo poi che i gestori attivi creino portafogli utilizzando una o due di quelle azioni in modo equo, ci saranno quindici possibili portafogli gestiti attivamente con le azioni di quell’indice.

Dieci dei quindici portafogli otterranno un rendimento del 10% a causa dell’omissione dell’azione che rende il 50%, e cinque dei quindici portafogli otterranno un rendimento del 30% o del 50% a causa del possesso dell’azione che rende il 50%, a seconda che si tratti di un portafoglio con una o due azioni.

In questo esempio, il rendimento medio delle azioni nell’indice e di tutti i gestori di fondi attivi sarà dell’18% (prima delle commissioni).

Come ci aspetteremmo, tutti i gestori attivi insieme ottengono il rendimento del mercato.

Ma quando guardiamo ogni portafoglio singolarmente, due terzi dei portafogli gestiti attivamente avranno una performance inferiore all’indice a causa della mancata detenzione dell’azione che rende il 50%, che è sempre inclusa nell’indice.

Il “closet indexing” ( così come definito da Ben Felix) è il risultato dei gestori attivi che detengono il mercato come un fondo indice, ma addebitano commissioni di gestione attiva.

Una strategia destinata a perdere. Per differenziarsi dai gestori di “closet indexing”, alcuni gestori attivi si presenteranno come gestori con una forte convinzione o con una quota di gestione attiva elevata, il che significa che sono molto diversi dall’indice.

Le ricerche discusse in questo video dimostrano che anche se si riesce a trovare un gestore attivo realmente attivo con commissioni basse, c’è una probabilità relativamente bassa che riescano a fornire una performance superiore al mercato.

Con questa elevata probabilità di sottoperformance, trovare un gestore competente, cosa che già sappiamo essere estremamente difficile, diventa sempre più importante.

Di solito le commissioni vengono incolpate per la sistematica sottoperformance dei gestori attivi, ma questa ricerca dimostra un altro grande ostacolo che deve essere superato per battere il mercato.

Se i gestori attivi si perdono la piccola proporzione di azioni migliori, sono a rischio significativo di rimanere indietro rispetto al mercato.

Why It’s So Hard to Beat the Market pt 2 | Common Sense Investing with Ben Felix – YouTube: Perché è così difficile battere il Marcato ?Why It’s So Hard to Beat the Market P1 | Common Sense Investing with Ben Felix – YouTube